光模块巨头中际旭创（300308.SZ）于3月30日晚间披露了2025年年报：全年营业收入382.4亿元，同比增长60.25%；归属于上市公司股东的净利润107.97亿元，同比增长108.78%；经营活动产生的现金流量净额108.96亿元，为上年同期的3.44倍。
在整体高增长的背景下，年报中两个财务指标的变化值得进一步拆解。
其一，光通信收发模块业务的毛利率从34.65%升至42.61%，提高近8个百分点，主要驱动因素是高速率产品（800G、1.6T）出货占比的持续提升。其二，财务费用由上年的-1.44亿元转为1.83亿元，其中汇兑损失达3.18亿元，反映出公司“两头在外”的全球化业务结构在带来收入增长的同时，也面临汇率与关税等外部变量的扰动。
毛利率提升近8个百分点
中际旭创2025年年报中的一个关键数字是42.61%，这是其光通信收发模块业务的毛利率，较上年度的34.65%提高了7.96个百分点。对于一家制造型企业而言，这样的年度增幅非常显著。
毛利率提升的直接原因，是产品结构的变化。2025年，公司共销售光通信收发模块2109万只，较2024年的1459万只增长44.55%。
但更重要的变化在于，高速率产品（800G和1.6T）的出货占比持续提高。财报显示，光通信收发模块业务的营业收入从228.86亿元增至374.57亿元，增幅63.67%；而同期的营业成本增幅为43.74%。收入增速明显快于成本增速，推高了整体毛利率。
中际旭创在年报中解释称，这主要得益于终端客户对算力基础设施的强劲投入。2025年，海外主要云厂商的资本开支保持快速增长。微软、亚马逊、Meta、谷歌四家公司在2025年第四季度的合计资本开支达到1186亿美元，同比增长64%。这些资金大量用于GPU集群建设和数据中心网络升级，而光模块正是网络端的关键器件。
中际旭创的境外收入随之大幅增长。2025年，公司境外收入为346.37亿元，占营业总收入的90.58%，同比增长67.20%；境内收入为36.03亿元，同比增长14.52%。境外收入的增速和占比均进一步扩大，显示出公司与海外云数据中心客户的绑定程度在加深。前五大客户合计销售额占年度销售总额的75.98%，其中第一大客户占24.06%。
为满足客户对更高速率产品的需求，中际旭创在研发上的投入持续增加。2025年研发费用为16.15亿元，同比增长29.84%。在OFC2025全球光通信展会上，公司展示了3nm制程的1.6T光模块和800G LR2相干光模块。截至报告期末，公司拥有专利411件，其中发明专利215件，当年新增授权专利44件。
高速增长的同时，存货规模也在快速累积。2025年末，光通信模块的库存量为521万只，同比增长105.12%。公司解释称，这主要是由于客户订单需求增长，公司相应增加备货。存货账面余额为129.79亿元，存货跌价准备为2.98亿元。光模块技术迭代较快，如果客户需求转向更高速率，存货面临一定的减值风险。
产能扩张也在同步进行。公司2021年向特定对象发行股票募投的“铜陵旭创高端光模块产业园三期项目”在本报告期内实施完毕。在建工程期末余额从上年末的0.53亿元增加至14.22亿元，主要系待安装机器设备和装修工程增加。这表明公司仍在快速扩大产能，以应对未来高速光模块的需求。
根据Lightcounting的预测，2026年800G和1.6T光模块合计市场规模有望达到146亿美元，约占整体光模块市场的64%。但技术路线的变化也是客观存在的风险。LPO、CPO等新方案正在推进，公司在年报中坦承，如果研发方向出现误判，产品将面临被替代的风险。
全球化扩张的AB面
2025年，中际旭创的财务费用出现明显变化。全年财务费用为1.83亿元，而上年同期为-1.44亿元。公司解释称，主要原因是汇兑损失增加。具体来看，2025年汇兑损失为3.18亿元，而2024年同期为汇兑收益1.23亿元。这一进一出，相差4.41亿元。
汇兑损失的产生，与公司的业务结构直接相关。中际旭创的境外收入占比超过90%，持有大量美元计价的应收账款和现金。同时，其核心原材料高端光芯片和电芯片也主要从海外采购，形成较大规模的美元应付账款。
这种“两头在外”的业务模式，使其天然暴露于汇率波动风险之中。
中际旭创在年报中做了敏感性测试：于2025年12月31日，对于记账本位币为人民币的公司各类美元金融资产和美元金融负债，如果人民币对美元升值或贬值4%，其他因素保持不变，则利润总额将相应减少或增加约6.45亿元。
这反映了中际旭创全球化经营的双面性。一方面，公司在海外市场取得了实质性突破。境外资产规模达到235.4亿元，占公司净资产比重为13.41%。为更深度融入全球供应链，2025年公司引入了阿布扎比投资局和淡马锡等国际资本，对新加坡孙公司TeraHop增资5.17亿美元。增资完成后，公司合计持有TeraHop67.71%的股权，与增资前保持一致。
另一方面，公司面临的外部不确定性也在增加。除了汇率风险，关税政策是另一项重要变量。年报中专门列出“关税政策变化”风险，指出2025年4月以来，“加征关税”“对等关税”等政策陆续出台，随后又有豁免政策，关税政策的反复变化对公司经营可能造成一定不利影响。公司表示将持续关注关税政策的变化，充分研究并利用关税豁免等政策。
供应链的稳定性也是需要关注的问题。高速光模块所需的光芯片、电芯片等核心原材料，目前仍主要依赖海外供应商。前五大供应商合计采购额占年度采购总额的51.5%，其中第一大供应商占35.76%。公司称已与主要供应商建立长期稳定的合作关系，但也承认，一旦主要供应商不能及时、保质、保量供货，将对公司生产经营产生较大影响。
从现金流和负债情况看，公司的财务状况较为稳健。2025年经营活动产生的现金流量净额为108.96亿元，远超同期净利润115.8亿元，表明回款能力较强。筹资活动产生的现金流量净额为-21.44亿元，而上年同期为14.92亿元，主要原因是本期收到的借款减少及偿还的借款增加。期末货币资金为109.87亿元，较上年末增加约59.56亿元。资产负债率为30.18%，有息负债率3.69%，均处于相对低位。
总体来看，中际旭创在盈利能力和现金流方面表现强劲，但外部风险因素也在增多。
（作者：雷晨 编辑：李新江,张伟贤）
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